轮胎行业：进入海德体育平台黄金开展期保举4只龙头股

　　轮胎可以划分为斜交线轮胎和子午线轮胎两大类，子午胎相比斜交胎具有较多的优势，子午胎取代斜交胎将成为一种趋势。在我国，目前的子午化率接近70%，但与发达国家比仍有较大的差距，这将给国内子午胎的发展带来了很大的替代空间。

　　中国道路状况比较差、载重车载重时有超载的习惯，再加上跨国企业对只占全球市场约15%份额的全钢载重子午胎市场并不重视，导致了中国轮胎厂商在全钢子午胎的研究及生产比较超前，目前已经走到了世界的前列。跨国企业即使要生产出适应中国市场的全钢子午胎产品也需对设备进行大规模改造才行，而这种改造存在一定的技术壁垒。另外，由于中国的人力资源及水电气等能源价格较低，轮胎的生产成本较低，从而可以较低的价格销售，中国全钢载重子午胎的价格性能比优势更为突出。国内企业利用自身的全钢子午胎优势，把握产品结构调整机会，将从中产生规模优势和成本优势兼备的行业龙头。

　　轮胎生产所需的主要原材料为天然橡胶、合成橡胶、帘子布、炭黑、钢丝、助剂等，其中天然橡胶、合成橡胶占产品成本的比重在45%左右，橡胶价格波动将影响轮胎公司的经营利润。我们预计在随后的三到四年时间里，泰国天胶将步入一个新的高产周期；而与供给快速增加形成对比的是，天胶的消费增长出现了放缓的趋势。因此，不考虑天气因素，仅从供求基本面判断，未来2~3年，天胶的价格将出现相对平稳，甚至稳中有降的趋势。尽管合成橡胶加工一定程度上受国际原油价格波动影响，但供求关系仍占主导地位。在未来天胶供应不断增加的情况下，合成橡胶将不会出现大幅上涨的情况。

　　我们认为：青岛双星主业突出、经营稳健，首次给予“强烈推荐”评级；风神股份，依托央企背景，发展拳头产品：全钢子午胎和工程子午胎，维持“强烈推荐”评级；黔轮胎立足国内市场，重点发展全钢子午胎，首次给予“强烈推荐”评级。巨轮股份产品升级，正在进入国际主流轮胎制造商采购体系，成长潜力巨大，维持“强烈推荐”评级；青岛软控正向一站式服务轮胎设备提供商转型，首次给予“推荐”评级。

　　轮胎是汽车、工程车、农用车等最重要的组成部分之一。根据胎体结构的不同，轮胎可以划分为斜交线轮胎和子午线轮胎两大类。斜交线轮胎属早期的轮胎品种，存在耗油量大、耐磨性低、寿命短等缺点，而子午线轮胎具有节能、高速行驶时安全性和舒适性好、耐用等优越性。

　　近年来，在免征子午胎10%消费税、取消轮胎项目行政审批等优惠政策的支持下，我国轮胎工业得到快速发展。据中国橡胶工业协会资料显示，目前中国的轮胎市场是全球增长最快的，市场规模约为80亿美元，占世界轮胎市场份额的9%。

　　根据中国轮胎行业协会数据(46家会员，不同于石油化工协会数据)，2006年中国轮胎产量达到1.9亿条，同比增长11.4%，增幅比上年回落5个百分点；其中子午胎产量1.27亿条，同比增长21.07%，轮胎子午化率达到67.1%，比上年提高5.4个百分点。

　　轮胎行业属于劳动密集型和技术密集型传统产业，在欧美及日本等发达国家中，工资在成本中所占比例很高，特别是美国，德国。高工资带来的高成本影响了产品的竞争能力。良好的投资环境和巨大的市场前景，极大地吸引了世界跨国轮胎制造商到中国投资建厂。目前，来华投资的外资轮胎企业已达20余家，约占国内轮胎企业的1/10。且世界排行前十位的外资企业在中国内地基本上都拥有二至三家合资或合作企业。目前国内一半以上的轮胎市场已被外资企业占据。而且，外资企业牢牢占据着国内高端市场，与国内企业不到10%的利润率相比，一些外资巨头的利润高达20%以上，是国内企业利润的两倍。

　　我国轮胎企业平均生产能力仅为40万条/年，能力在100万条/年的大企业仅有15家，超过300万条/年的有3家。轮胎行业生产突出特点是大企业集团集中度明显提高，产量居前10名的企业生产子午胎量占子午胎总量的77%以上。

　　受益于我国经济高速发展，基础投资力度不断加大，汽车工业迅猛增长，高速公路总里程增至世界第二，我国汽车产销量的爆发式增长大大拉动了轮胎制造业的发展。我国汽车产销量在加入WTO之后开始进入爆发增长阶段，1997到2006年年产量复合增长率达18%，2000到2006年复合增长率达23%，而同期日美德等汽车大国的产量处于微增和停滞状态。

　　目前，我国子午胎行业正处于腾飞阶段，内外资企业都在增资扩产，这个过程还要延续2~3年的时间。因此，未来几年我国子午胎仍将保持较快的增长速度。在2006年产量的基础上，保守按年10%的增长率预测，2010年我国轮胎总产量将达到为6.3亿条，子午胎的总产量将达到5.3亿条，子午化率85%。

　　工程胎原来主要由国际轮胎制造商生产，尤其是超大胎和巨胎90%由普利司通、米其林和固特异垄断。近年来随着国内工程胎需求量的快速攀升，国内越来越多的轮胎制造企业开始加入这一市场的争夺。我国生产工程胎的企业由原来的10家增加到30家。

　　“十五”期间，我国工程机械保持30%以上的年增长率，“十一五”期间及更长的时间，我国工程机械仍将保持高速增长。未来较长时间内，我国工程机械和世界其他国家对工程轮胎的巨大需求，为工程轮胎，特别是工程子午胎提供了较大的发展空间。

　　由于中国、俄罗斯、印尼等国对工程轮胎的巨大需求，全球大规格工程轮胎严重短缺，世界级轮胎制造商都在努力扩大产能，现有设备满负荷生产，但仍不能满足市场需要。目前，包括风神股份在内的国内外主要生产企业已满负荷生产，其工程轮胎供应量仍不能满足工程机械企业和轮胎经销商的要求，我国工程子午胎的生产能力远不能满足国内外快速增长的要求。

　　2001年到2006年，我国工程胎的产量持续快速增长，产量复合增长率达到36%，我国现在已经成为世界最大的工程胎生产国，产量占世界总产量的50%。在下游需求异常强大的背景下，未来几年工程胎仍然会高速增长。

　　目前，子午胎已成为世界轮胎市场上的主流产品。欧美、日本等发达国家轿车轮胎的子午化率已达100%，载重轮胎的子午化率已达90%以上，工程轮胎的子午化率约达70%，在欧美、日本等发达国家工程子午胎已占主导地位。未来我国轮胎行业的发展趋势也将是：子午胎占主导地位，斜交胎逐步被替代，并且将无内胎化、扁平化、高性能化作为子午化基础上的改进方向。目前斜交胎在欧洲、北美等发达国家已经淘汰，仅在发展中国家尚有市场，但所占份额不断被子午胎所取代。国内轮胎产业处于内部结构调整期，与现代技术结合的子午线轮胎处于新发展阶段，子午胎是我国轮胎行业的发展主线，目前子午化率不断提高，市场份额不断扩大。具有品牌、技术、资源优势的公司能够分享行业成长带来的成果。

　　从2000年到2006年子午胎出口上涨了5.9倍。2006年轮胎出口量达8376万条，轮胎出口货值达332.15亿元。2006年轮胎出口量占全国轮胎产量的42.35%。2006年中国出口子午胎6292万条，占当年子午胎产量的45.4%，占全国轮胎出口量的75.12%。

　　子午胎又分为全钢子午胎和半钢子午胎，其中全钢子午胎主要用作载重轮胎，半钢子午胎主要用作轿车胎或轻卡胎。由于国外轮胎厂商生产全钢子午载重胎时十分规范，而中国道路状况比较差、载重车载重时有超载的习惯，导致了国外全钢载重子午胎在中国市场的应有上受到了较大的限制。基于此，中国轮胎厂商在载重全钢子午胎的研究及生产比较超前，目前已经走到了世界的前列。同时因为中国的人力资源及水电气等能源价格较低，轮胎的生产成本较低，从而可以较低的价格销售，中国的全钢子午胎的价格性能比优势更为突出。

　　目前，在我国轮胎中高端市场上，国有和国有控股企业只有10多家，而外资和外资控股企业已有包括法国米其林、日本普利司通、美国固特异等行业三巨头在内的20多家企业。国内轮胎市场分为三大梯队。第一梯队是以米其林、普利司通、固特异等为代表的独资或合资企业，其优势在于轿车、轻卡等子午胎市场；第二梯队则是以韩泰、锦湖、佳通等为代表的独资或合资企业，其优势在于中档的轿车、轻卡子午胎市场等；第三梯队为国内企业，其竞争优势仍局限于以低廉的价格占领部分市场。

　　跨国大型轮胎企业凭借雄厚的资金、先进的技术，在国内轿车、轻卡子午胎市场以及高档子午胎市场中占据了绝对统治地位。如在轿车轮胎中，外资企业占有70%的市场份额，国有和民营轮胎企业仅分得三成的市场，而且都主要集中在换胎市场，在原配轮胎市场占有率很低。

　　面对日益增长的市场空间和外资企业的市场强势，处于夹缝中的中国轮胎企业长期以来对于国内市场的策略都保持着低调和守势。与此同时，跨国轮胎企业在中国市场竞争的策略却在步步升级，从品质策略到完善服务再到价格比拼，竞争优势不断提升。在这种形势下，长期处于第三方阵的国内企业要与外资企业争夺市场犹如虎口夺食，但同时也要看到自身的优势。

　　中国本土轮胎企业仅在载重轮胎等方面拥有一定的市场占有率。国内高速公路的发展以及超载现象的出现，使国内企业很早就开始在载重轮胎上进行改进设计。国内与国外载重轮胎的差距不大，国有和民营轮胎企业的市场占有率已经达到80%，其余的被外资企业占有。当前中国汽车市场迅速增长的势头，仍在刺激着全球各大轮胎制造厂商大力扩展在华制造业务。

　　作为全球最大的天胶生产国泰国，天胶种植面积自04年开始出现了跳跃式增长。如果按照4年开割的周期进行推算，预计08年在不遭受严重自然灾害的前提下，来自泰国的天胶供应将有望出现大幅增长，并且在随后的三到四年时间里，泰国天胶将步入一个新的高产周期。

　　事实上，全球六大天胶生产国中，除中国保持平稳，马来西亚略有下降外，其余各国天胶种植面积在近年来都出现了显著的增加。马来西亚近年来天胶种植面积减少主要是由于油棕种植面积扩大所致。尽管马来西亚天胶种植面积逐年减少，但由于马来西亚政府大力推广天胶优良品种并采用低频割胶技术，使得其单产水平逐年提升，天胶产量依然呈现增长态势。

　　与供给快速增加形成对比的是，天胶的消费增长出现了放缓的趋势。IRSG预测2007年橡胶消费增长率为4.9%，但2008年将降至2.2%。2007年由于供给增长缓慢，需求快速增长，使得NR的库存/消费比降至历史最低，2008和2009年将再度上升。2007年合成橡胶库存降低是暂时的，相对于消耗量，预计2008年和2009年世界库存仍将增加。

　　因此，不考虑天气因素，仅从供求基本面判断，未来2~3年，天胶的价格将出现相对平稳，甚至稳中有降的趋势。尽管合成橡胶加工一定程度上受国际原油价格波动影响，但供求关系仍占主导地位。在未来天胶供应不断增加的情况下，合成橡胶将不会出现大幅上涨的情况。

　　涤纶工业长丝是化学纤维的一种，属于化学纤维中的合成纤维。涤纶学名为聚对苯二甲酸乙二醇酯纤维。涤纶工业长丝为工业用范围的涤纶长丝产品。根据GB/T16604-1996的定义称为涤纶工业长丝，通常也可称为聚酯工业长丝。涤纶工业长丝依据其性能可分为两大类：一是普通丝；二是差别化丝，具体包括高模低收缩丝、低收缩丝、超低收缩丝、耐磨丝、抗芯吸丝、活化丝、有色丝等。

　　从产品结构来看，以PerformanceFibers、英威达、韩国晓星为代表的一批大型跨国企业掌握着适合各种用途的特殊的、高端差别化产品涤纶工业长丝的核心生产技术；以海利得、上海石化为代表的国内领先企业在普通产品和主流差别化产品的品质方面与国际企业相差无几，甚至在某些产品上还优于某些国际企业；其他为数众多的国内企业产品主要集中在普通产品领域，短时间内尚不具备进入差别化产品领域的实力。

　　2005年国内产能高速扩张后，普通涤纶工业长丝产品的供需已基本平衡。而差别化产品，尤其是应用于轮胎帘子布等领域的对产品性能要求较高的产品仍将供不应求。高模低收缩涤纶工业长丝是生产子午轮胎帘子布的原料。由于关系到生命安全，因此下游客户一般会对这类差别化涤纶工业长丝原料作长时间的检测及为期一至二年的产品观测认证，在符合条件的前提下才能与涤纶工业长丝生产企业进行长期合作。由于差别化产品对企业设备、技术、管理要求较高，国内目前仅有如上海石化、海利得等行业内的领先企业能够研发和生产。而对于行业内众多规模较小、技术水平相对落后的中小企业来讲完成产品结构调整仍需要相当长的时间，短期内还不具备投资建设差别化产品生产线的能力。

　　炭黑在国外被列入二十五种基本化工产品及精细化工产品，在我国是百种重要化工产品之一。炭黑是橡胶补强填充剂，主要用于橡胶工业中的轮胎制造，是仅次于生胶的第二原材料。典型的轿车胎中，一般要用4～5个品种的炭黑，用量约占轿车胎总重量的25%～30%。根据世界范围的统计，橡胶用炭黑耗用量占炭黑总量的89.5%，其中轮胎用占67.5%。因此，炭黑需求量与生胶耗用量密切相关，主要受汽车和轮胎产业的制约。

　　世界炭黑业近年来经过三次较大规模的资产重组后，世界炭黑生产能力更加集中在几家大的炭黑公司手中。其中，卡博特、德固萨、哥伦比亚公司是三家跨国公司，该三家跨国公司的生产能力约占世界总生产能力的57.3%，世界前十大炭黑生产企业生产能力占世界总生产能力的83.9%。国内现有炭黑生产企业120多家，年生产能力超过180万吨，从数量上看生产能力大于需求。但从质量上看，能满足子午线轮胎的生产要求、质量稳定且用湿法造粒工艺的大型装置的产品供给能力仍不足海德体育。目前，我国炭黑行业在一些高附加值产品，如高性能炭黑系列品种、专用炭黑系列品种等方面每年尚有近10万吨的缺口，国内企业还不能满足国内市场需求。

　　国内炭黑产业近几年变化的特点是产业发展迅速、集中度逐步提高和企业规模不断提升等。目前国内已投产的具有万吨级装置的炭黑生产企业共20余家，生产能力合计约120万吨，约占国内总生产能力的66%。

　　轮胎专用设备包括轮胎机械和轮胎模具两大部分，轮胎机械包括密炼机、压延机、裁断机、成型机、挤出机、硫化机以及相关的配套和控制系统。与轮胎种类划分相适应，轮胎模具按结构可以分为轮胎二半模具和子午线轮胎活络模具两大类。

　　2002~2004年全球的橡机销售额由21亿美元增长至28亿美元，复合增长率为10%左右。2006年我国橡胶机械产值72亿元，约占世界份额的26%左右。目前，我国已形成门类齐全的橡胶机械体系海德体育平台，基本能满足国内橡胶工业发展需要。如在通用炼胶设备方面，除超大规格密炼机外，设备基本以国产为主；全钢胎成型机国产化率已达90%以上，半钢胎接近100%；国产硫化机已完全取代进口，并已成为世界最大的机械式硫化机供应商；橡胶制品设备中，除高档设备部分依赖进口外，其余已国产化。

　　我国轮胎机械从2002年开始进入快速增长阶段，2002年到2006年轮胎机械的行业利润复合增长率超过30%，国内销售在70亿元左右，2007年估计超过80亿元，与80亿元的市场规模相对应，全国从事轮胎橡胶设备的生产厂商超过300家，其中2006年销售额超过1.5亿元的企业有14家，包括括天津赛象、桂林橡机、三明橡机、益阳橡塑等。其中，桂林橡胶机械是行业内最大的硫化机制造商，天津赛象是最大的成型机制造商，益阳橡塑和福建三明同时生产密炼机、硫化机等产品，但规模都不是行业内最大，青岛软控青岛软控是子午线轮胎生产技术的集成商，公司正努力进通过行关键技术研发并向生产厂商提供一体化解决方案的模式向相关的设备制造领域拓展。

　　轮胎模具企业分为两类，一类是依附于轮胎制造商的模具公司，如法国米其林、日本普利司通、美国固特异、意大利皮列里等世界顶尖品牌轮胎公司都有附属的模具公司，这些模具公司主要为其品牌轮胎公司研制开发的轮胎新品、高端轮胎等配套轮胎模具。另一类是专业轮胎模具制造公司，如美国的Quality公司、美国ARCMACHINE模具公司、德国HEBERT公司、德国的AZ公司、韩国的美钢轮胎模具公司、日本桥场公司等。

　　国内轮胎模具公司有30家左右，主要集中在中低档产品，大部分厂家只能做全钢轮胎模具，能做子午线家企业分别是揭阳巨轮股份、揭阳天阳模具、山东豪迈机械科技、辽宁沈阳模具以及张家港中联橡胶。巨轮股份在国内的市场份额遥遥领先于其他厂家。2006年全国轮胎模具国内厂家销售收入10亿元左右，其中子午线亿元左右，巨轮股份销售额2.6亿元，其中子午线亿元，轮胎模具总市场份额在26%左右，其中子午线%。

　　同时公司目前已完成“招、拍、挂”程序，拟将制鞋业务资产转让给青岛双星名人实业股份有限公司。通过资产收购和出售，公司进一步突出了轮胎主业，拥有轮胎产能约800万套，其中全钢载重子午胎产能260万套，半钢子午胎产能300万套，轮胎收入和利润占公司营业收入和利润的80%左右。目前形成了青岛双星轮胎公司重点发展全钢子午胎，双星东风轮胎公司重点发展半钢子午胎，双星中原轮胎公司重点发展农用轻卡胎的轮胎生产三大基地。

　　公司轮胎业务毛利率低于同行业的公司主要源于：一是公司将轮胎销售收入的5%退赔计入生产成本，而其他企业比如风神股份计入管理费用；二是公司会计折旧政策激进，其折旧率比固定资产相近的风神股份高1.5%。随着公司规模的扩大和产品质量的提高，产品毛利率将有所提升，尤其是公司加速折旧，到2009年公司老装置的折旧将大大降低，利润还将大幅提升。

　　由于公司自有铸造机械厂和橡塑机械公司，科技含量和附加值都较高的子午胎一次法成型机和双模硫化机都是自己生产，因此，在国内建设同等规模轮胎产能，公司的固定资产投资最少，也就有了成本上的竞争优势；同时，国产化率也高于国内其他轮胎企业，能享受到更多的税收优惠政策，为经营业绩的增长提供了保证。

　　轮胎进入需求拉动的涨价周期，尤其是全钢子午胎，而价格每上涨2%，按照公司08年公司全钢子午胎的产能计算，净利润增加7875万，每股收益增厚0.17元。我们预计公司未来三年07年、08和09年的业绩分别是0.19元、0.39元和0.78元，首次给予“强烈推荐”的投资评级。

　　风神股份作为国内载重子午胎和工程胎的龙头企业之一，将受益于汽车和工程机械行业的发展，目前公司拥有各种轮胎400万套的生产能力，未来公司将不断提高产品子午化的比例，长期成长可期。同时中国昊华化工(集团)已成为公司第一大股东，公司将受益于有强大背景和资源的央企大股东。不同于其他的国内企业，公司将载重子午胎和工程子午胎做为未来两个发展的拳头产品，充分体现了公司利用央企背景和自身优势，发展有竞争力的产品的思路。

　　我们预计公司07、08年的EPS分别为0.41元、0.53元。考虑到公司立足国内市场，重点发展全钢子午胎产品，08年公司将增加高性能全钢子午胎40万套/年的产能，首次给予公司“强烈推荐”评级。

　　公司是独特细分行业龙头。轮胎模具是一个独特的装备制造细分行业。公司无论是产品档次还是设计、生产能力都是国内绝对的行业龙头，而且已经逼近国际一流的轮胎模具制造商，轮胎模具市场份额25%以上，子午线年公司被全国橡胶塑料机械标准化技术委员会推举为新版《轮胎外胎模具》行业标准主起草单位，

　　公司新增长点潜力巨大。公司的新产品巨型轮胎模具单价和毛利率大大高于一般轮胎模具，公司将作为一个独立项目运作。同时公司目标是成为亚洲最大的轮胎设备制造商，现在已经进入硫化机领域，标志着公司从单一的轮胎模具制造商向综合的轮胎设备制造商转变。

　　出口潜力巨大。公司正在实施国际化战略，未来三年出口比例将超过50%，国内外模具四分之三到三分之二的巨大价差以及公司不断提高的产品档次和客户档次将使公司盈利能力不断提高；国际化合作有望突破。国际模具制造业正加速向中国转移，国际知名的轮胎模具制造商具有与中国企业合作的动力，巨轮股份也在积极寻求国际合作，一旦合作成功，将大大加快公司国际化步伐，公司将成为名副其实的国际轮胎制造业龙头。

　　我们预测公司2007、2008、2009年每股收益分别为0.37元、0.60元、0.87元，与巨轮股份相似的公司几乎没有，唯一一家做模具的上市公司是三佳科技，但三佳科技生产的是中低端的塑料模具和电子塑封模具，无论是行业地位还是开发设计难度、加工技术含量都无法和轮胎模具相比。从行业地位和进入壁垒来看，巨轮股份强于方圆支承、广陆数测。从行业发展空间来看巨轮股份强于力源液压。因此我们认为巨轮股份可以支承高于相近行业上市公司的平均市盈率，考虑到巨轮股份又属于中小企业板，以08年35倍市盈率估值，08年目标价位21元。

　　青岛软控是青岛软控青岛软控是子午线轮胎生产技术的集成商，公司是国内密炼机上辅机系统最大的供应商2003年在国内的销售数量为83套，市场占有率高达81%左右，2004年、2005年销售数量分别达108套、97套，完全占据了主导地位。小料配料称量系统2003年在国内的销售数量为18套，市场占有率高达82%左右，2004年、2005年销售数量分别达19套、23套。成型机系统2003年销售数量为7套，占5%左右的国内市场份额，2004年、2005年销售数量分别达19套、22套。与其他生产厂家比，同类产品的机械部分水平相当，但公司产品在控制系统软件、车间级生产设备的信息化网络等技术方面的优势突出，今后有较大的市场潜力。

　　我们判断，行业未来的总体增长速度会保持在年均复合增长15%的水平，公司的增长速度将高于行业平均水平，未来3年收入及利润的持续复合增长率在30%以上。根据我们的估算，预计公司07~09年的EPS分别为0.86、1.18、1.58元。我们认为公司未来3年内持续成长的确定性较高，甚至不排除未来新产品、新领域的突破，将导致收益增长空间超出我们预期的可能，首次给予“推荐”的投资评级。

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